А. Н. Асаул, Н. А. Асаул, Р. А. Фалтинский
Основы бизнеса на рынке ценных бумаг
Учебник / Под ред. д-ра экон. наук, профессора А. Н. Асаула. - СПб.: АНО «ИПЭВ», 2008. - 207с.
| Предыдущая |
Раздел 2. Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг
Глава 8. Предпринимательская деятельность на рынке ценных бумаг
8.2. Торговля опционами и фьючерсные сделки
Опцион - контракт, в соответствии с которым одно лицо предоставляет другому лицу право купить или продать ценные бумаги по установленной цене в течение определенного времени.
Торгуют опционами на биржевом и внебиржевом рынках.
К биржевой торговле могут быть допущены только те опционы, в основе которых лежат отобранные администрацией биржи базовые акции. Все биржи опционов являются непрерывными, т. е. приказы исполняются в любой момент времени, когда работает биржа.
На внебиржевом рынке торговля опционами осуществляется без всяких ограничений или стандартов, за исключением установленных федеральными органами в части сделок с ценными бумагами. Особенностью внебиржевой торговли является возможность включить в контракт любые дополнительные условия и найти компромисс между продавцами и покупателями.
Профессиональные участники рынка ценных бумаг в опционной торговле выполняют две функции:
- действуют как дилеры (располагают запасами акций, устанавливают цены при покупке или продаже ценных бумаг);
- действуют как брокеры (располагают книгой лимитных приказов).
На ряде опционных бирж действуют биржевые трейдеры, ведущие торговлю только за свой счет, покупая по низким и продавая по высоким ценам контракты по сделкам с ценными бумагами.
В мировой практике существует множество разнообразных контрактов, имеющих черты опционов: индексные, валютные, фондовые и фьючерсные.
С точки зрения сроков исполнения опционы подразделяются на американские (могут быть исполнены в любой день до срока истечения контракта или в этот день) и европейские (могут быть исполнены только в день истечения срока контракта).
Опционы разделяются на классы и серии. Класс - совокупность всех опционов, в основе которых лежат одни и те же базовые акции. Серия - множество опционов из данного класса с одинаковыми ценами страйк и сроками исполнения.
Новые серии выпускают обычно первого числа каждого месяца, а срок их может истекать в зависимости от условий контракта через 3, 6 и 9 месяцев, в последний день месяца, за которым следуют еще два календарных торговых дня. В ряде случаев для активно продаваемых акций могут вводиться опционы сроком действия только в один или два месяца.
Премия - цена контракта, которую покупатель опциона уплачивает продавцу за право выбора: исполнить опцион, если это ему выгодно, или отказаться от его исполнения, если это принесет убыток.
Дивиденды по опционам выплачивают в виде дополнительных акций.
Если объявляется дополнительный выпуск базовых акций, то размер партии акций, указанной в контракте, пропорционально увеличивается, а цена опциона уменьшается. При дроблении акций, означающем замену корпорацией своих акций на их большее число с меньшим номиналом и выплату дивидендов акциями, не происходит пропорционального изменения цены опциона.
Иногда компания-эмитент объявляет о продаже дополнительных акций старым акционерам, которые могут перепродавать свои права. Выпуск прав влечет за собой снижение курса действующих акций. Теоретический курс рассчитывается по формуле
где X - число льготных акций, которые можно приобрести, имея одну старую акцию; Y и С - цена льготных и старых акций.
Контракты на опционы могут заключаться как на свободном рынке (вне биржи), так и на бирже. При этом биржевая торговля обычно оперирует партиями в 1000 акций, но возможна торговля и меньшими партиями, например 100.
Акции, по которым разрешается заключение биржевых опционов, как правило, являются наиболее ликвидными.
Торговлю опционами начинают с выяснения цены опциона в расчете на акцию в зависимости от вида опциона, месяца поставки и цены исполнения. Биржевой чиновник, выступающий в качестве распорядителя, последовательно добивается сделок. Все дилеры должны принимать участие в опционных торгах и при необходимости приступить к дополнительной ротации. Во время ротации по какой-либо одной серии ценных бумаг предложения по другим сделкам не рассматривают.
Котировка на начало торгов складывается из максимальных цен спроса и предложения. После того как первая сделка пройдет, распорядитель предлагает всем желающим заключить другие сделки по этой цене, после чего переходит к следующей серии и т. д.
Распорядитель в опционных торгах может принять решение остановить торги в случаях:
- отсутствия сделок с базовыми акциями данного класса;
- быстрого изменения цен на опционы, что не позволяет брокерско-дилерским фирмам выполнять заказы клиентов;
- возникновения обстоятельств, затрудняющих осуществление сделок.
Возобновление торговли опционами должно начинаться с ротации и завершаться до момента истечения контракта.
Опционные сделки делятся на опцион на
покупку - опцион колл и опцион
на продажу - опцион пут.
Внутри опциона на покупку можно выделить:
- внутренние опционы (цена исполнения ниже действующей рыночной цены базовых акций);
- рыночные опционы (цена исполнения равна или очень близка к курсу базовых акций на момент продажи опциона);
- внешние опционы (цена исполнения значительно выше курса базовых акций).
Во всех перечисленных опционах различны сумма премии, цена контракта и риск. Для внутреннего опциона характерны высокая премия, высокая цена и малый риск. Рыночному опциону присущи средняя величина премии, средние значения платы и риска. Внешний опцион выражает наименьшее значение премии, малую плату и большой риск.
Размер премии увеличивается с удлинением срока существования опциона и уменьшается по мере его снижения. Это условие зависит от следующих факторов: надежности эмитентов акций, облигаций и прочих ценных бумаг; ситуации на рынке; целей инвесторов; возможностей альтернативных вариантов вложения средств.
При покупке опционов колл существуют понятия «покрытая» и «непокрытая продажа».
Если выписывается покрытый опцион колл, т. е. продавец владеет базисными акциями, он не вносит денежный залог. Более того, ему перечисляется премия, уплачиваемая покупателем. При этом акции продавца хранятся у посреднической брокерской фирмы. Тем самым достигается гарантия того, что, если покупатель решит исполнить опцион, требуемые акции будут ему поставлены.
Если выписывается непокрытый опцион колл, т. е. продавец не располагает базисными акциями, то расчет маржи включает выбор одного из двух вариантов гарантированного взноса по максимуму полученного результата, а расчет выполняют по схеме: премия опциона плюс 20 % (1-й вариант) или 10 % (2-й вариант) рыночной стоимости базисных акций минус разница между ценой исполнения и рыночным курсом акций (только для 1 -го варианта) при условии, что цена исполнения выше рыночного курса акции.
Продажа непокрытых опционов колл допустима и доходна для крупных дилерских фирм, имеющих высококвалифицированных специалистов и финансовые ресурсы.
Внутри опционов на продажу акций также существуют:
- внутренние опционы (цена исполнения выше действующей рыночной цены базовых акций);
- рыночные опционы (цена исполнения равна или очень близка к курсу базовых акций на момент продажи опциона);
- внешние опционы (цена исполнения значительно ниже курса базовых акций).
Сумма премии в каждом из указанных опционов изменяется от самой большой во внутреннем опционе до наименьшей - во внешнем, поскольку каждый из приведенных видов опционов отражает зависимость между ценой контракта и риском. Высокая цена и малый риск присущи внутренним опционам; средние значения платы и риска в большей степени характеризуют рыночные опционы; низкая плата и большой риск относятся к внешним опционам. Премия, или цена опциона, увеличивается с удлинением срока его существования. На характер этой зависимости влияют надежность эмитентов акций, облигаций и прочих ценных бумаг, цели инвесторов, возможности альтернативных вариантов вложения средств и ситуация на рынке. Незначительные изменения курсов акций чаще всего никак не сказываются на премиях.
Существуют определенные правила приобретения опционов пут, выполнение которых позволяет инвесторам избежать потери денежных средств, вложенных в опционную торговлю. Так, если:
- рынок является стабильным, т. е. отсутствуют явно выраженные тенденции снижения или повышения цен на базовые акции, не следует соблазняться низкими ценами на опционы пут и покупать их;
- курс акций совпал с вашими расчетами, не следует дожидаться лучшей позиции, поскольку можно проиграть;
- на рынке появились тенденции к повышению или понижению курса, нельзя подписывать контракты даже на самые привлекательные внешние опционы;
- ситуация на рынке стала угрожающей для вас, всегда следует быть готовым выкупить опцион.
Поскольку стоимость опциона всегда связана со стоимостью базисного актива акций, необходимо знать внутреннюю и временную стоимость опциона.
Под внутренней стоимостью опциона понимается разница между рыночной ценой актива и ценой исполнения (ценой страйк).
Временная стоимость опциона при одном и том же сроке исполнения может уменьшаться по мере завершения опциона, а в начальный момент времени - быть максимальной.
В последнее время большое распространение получили две модели оценки стоимости опциона:
1. Биномиальная модель, основанная
на концепции формирования инвестиционного портфеля без риска. Для
дисконтирования используют процент,
равный ставке без риска для инвестиций, соответствующих времени действия
опционного контракта. Для этого весь период действия контракта разбивают
на ряд интервалов, в течение каждого из которых курс акций может подняться
с вероятностью р или упасть с вероятностью 1-р. Исходя из этого
где Р – курс акций;
р – вероятность;
Сu – верхнее значение курсовой стоимости акции;
Cd – нижнее значение курсовой стоимости акции.
2. Формула Блэка – Шоулза[119] имеет следующий вид:
где;
где Vc. - текущая цена опциона колл; Рa - текущая рыночная цена базисного актива; Е - цена исполнения опциона; R - непрерывно начисляемая ставка без риска в расчете на год; Т - время до истечения срока исполнения опциона (в долях) в расчете на год; а - риск базисной обыкновенной акции, измеренный стандартным отклонением ее доходности, представленной как непрерывно начисляемый процент в расчете на год; Е/еn - дисконтированная стоимость цены исполнения на базе непрерывно начисляемого процента; N (d1), N(d2) - вероятности того, что при нормальном распределении со средней величиной, равной 0, и стандартным отклонением, равным 1, результат будет соответственно меньше d1 и d2.
Действительная стоимость опционов колл и пут зависит от следующих переменных:
- рыночной стоимости обыкновенной акции PJ. Чем выше PJ, тем больше стоимость опциона пут и меньше стоимость опциона колл;
- цены исполнения опциона Е. При высокой цене исполнения стоимость опциона колл меньше, а опциона пут - больше;
- времени до даты истечения Т. Чем больше времени остается до даты истечения опциона колл, тем выше его стоимость;
- чем больше времени до даты истечения Т, тем, как правило, выше стоимость опциона пут;
- ставки без риска R. При высокой ставке без риска обыкновенной акции стоимость опциона колл будет выше, а опциона пут - ниже;
- риска обыкновенной акции а (высокий риск соответствует большей стоимости опционов колл и пут).
Из указанных пяти переменных влияние первых трех (PJ, E и Т) определить сравнительно легко. Для оценки ставки без риска сравнивают анализируемый опцион колл с доходностью к погашению векселя, дата которого близка к дате истечения опциона.
Для нахождения риска обыкновенной акции используют методы сравнения, аналогии, экстраполяции, экспертные и моделирования. Полученную оценку анализируют с точки зрения достоверности и надежности на прошлых опционах колл. Полученное значение не является точным, поскольку существуют факторы, определяющие вероятность наступления какого-то события, влияющего на курс ценных бумаг.
Модель Блэка-Шоулза позволяет графически отразить зависимость между стоимостью опциона колл и ценой акции. Наклон кривой стоимости опциона говорит о скором изменении цены обыкновенной базисной акции на 1 дол. Опцион пут будет без выигрыша, если рыночный курс базисной акции равен цене исполнения; если он выше цены исполнения, то этот опцион пут будет с проигрышем, а если рыночный курс акции ниже цены исполнения, то опцион пут будет с выигрышем.
Опционные стратегии можно разделить на следующие основные группы:
- простые стратегии - открытие одной позиции, т. е. покупка или продажа опционов колл или пут;
- спрэд - портфель опционов, состоящий из опционов одного вида на одни и те же активы, но с разными ценами исполнения и (или) датами истечения. Спрэд бывает вертикальным (может объединять опционы с одной датой истечения контрактов, но с различными ценами исполнения, и наоборот), горизонтальным (календарным), состоящим из опционов с одинаковыми ценами исполнения, но различными датами истечения контрактов и диагональным (строится на основе опционов с различными ценами исполнения и сроками истечения контрактов);
- комбинированные стратегии - одновременная покупка (продажа) опционов колл и пут на один и тот же актив;
- синтетические стратегии - одновременное открытие противоположных позиций на разные виды опционов с одним и тем же активом.
Рассмотрим более подробно 4 простые стратегии:
1. Покупка опциона колл используется при росте цен на рынке. При этом доход не ограничен, в то время как минимальный риск - это величина уплаченной прибыли. Потенциальная прибыль владельца опциона включает стоимость ценной бумаги на момент истечения срока действия опциона минус цена исполнения и выплаченная премия.
При 
;
при Ра < ER = - П,
где Ра - рыночная цена акции; Е - цена исполнения опциона; П - премия; R - результат (выигрыш или потери).
2. Продажа опциона колл используется, когда цены на рынке имеют тенденцию к снижению. Максимальный доход - это величина полученной премии, где максимальный риск не ограничен. При этом выигрыш (потери) составят:
при Pa>ER = (E+11)-Pa=[Pa-(E + П)];
при Ра< ER = п.
3. Покупка опциона пут используется при снижении цен на рынке. При этом максимальный доход равен цене исполнения минус премия. Формула расчета выигрыша (потерь):
при Ра > ER = - П;
при Pa<ER = (E-П)-Pa.
4. Продажа опциона пут предполагает, что курс ценной бумаги не упадет, следовательно, опцион останется относительно стабильным. Выигрыш (потери) составят:
при Ра<ЕR = + П;
при Pa < ER = Ра(Е - П) = [(Е - п) Ра].
Стеллажная сделка - стрэддл (straddle) представляет собой комбинацию опционов колл и пут на одни и те же акции с одинаковыми ценой исполнения и сроком истечения контрактов.
Рассмотрим возможные ситуации к моменту истечения контрактов на рынке:
- цена акций поднялась до 31 дол. В этом случае опционы не исполняются, и инвестор несет потери в размере 6 дол. с каждой акции;
- цена акции повысилась до 37 дол. Инвестор исполняет опцион колл и получает доход в 6 дол. Однако в качестве премии он уже уплатил 6 дол. продавцу стеллажа, поэтому общий итог по сделке равен 0: 37 дол. - 31 дол. = 6 дол.;
- цена акции достигла 40 дол. Инвестор исполняет опцион колл и получает прибыль в размере 40 дол. - 31 дол. - 6 дол. = 3 дол.;
- цена акции опустилась до 25 дол. Инвестор исполняет опцион пут. Однако его доход полностью компенсируется уплаченной за стеллаж премией: 31 дол. - 25 дол. - 6 дол. = 0;
- цена акции достигла 20 дол. Инвестор исполняет опцион пут и получает прибыль, равную 31 дол. - 20 дол. - 6 дол. = 5 дол.
Следовательно, инвестор получит прибыль по сделке, если курс акций будет выше 37 дол. или ниже 25 дол. При курсе, равном 37 или 25 дол., инвестор завершит сделку с нулевым результатом. Если курс будет больше 25 дол., но меньше 37 дол., покупатель стеллажа понесет потери, максимальный размер которых при курсе 37 дол. составит 6 дол.
Для расчета выигрыша (потерь) покупателя стеллажа можно использовать следующую формулу:
PаER = (Ра-Е)-(П1 + П2); PаER = (Е-Ра)-(П1+ П2),
где П1, П2 - соответственно премии опционов колл и пут.
Комбинацию, подобную стеллажной сделке, можно получить путем приобретения (продажи) одной акции и покупки (продажи) двух опционов колл или пут:
- инвестор покупает 1 акцию и продает 2 опциона колл;
- инвестор покупает 1 акцию и 2 опциона пут;
- инвестор продает 1 акцию и покупает 2 опциона колл;
- инвестор продает 1 акцию и 2 опциона пут.
Следовательно, стеллажные сделки в виде стрэддла отражают комбинацию опционов, если инвестор занимает длинную или короткую позицию. Вкладчик же выбирает данную стратегию, когда ожидает изменения курса акций.
Стратегия стрэнгл представляет собой сочетание опционов колл и пут на одни и те же бумаги с одинаковым сроком истечения контрактов, но с разными ценами исполнения. Если цена исполнения опциона колл выше цены исполнения опциона пут, то максимальный риск - сумма уплаченных премий; доход не ограничен. Если же цены исполнения опциона колл ниже цен исполнения опциона пут, то максимальный риск - сумма уплаченных премий минус разница между исполнением опциона пут и ценой исполнения опциона колл. Доход не ограничен.
Стратегию стрэнгл используют при значительном изменении цен на рынке. Комбинация строится на предположении, что цены исполнения опциона колл будут выше цен исполнения опциона пут.
Возможные выигрыши (потери) покупателя стрэнгла составят:
- при цене акции Ра< Е1 - (Е1- Ра - П);
-
при 
- (П)
- при Ра >Е2-(Ра-Е2-П),
где Е1, Е2 - соответственно цена исполнения опционов пут и колл.
Стратегию стрип применяют, когда есть основания полагать, что наиболее вероятно понижение курса акций.
Стратегия стрип состоит из одного опциона колл и двух опционов пут с одинаковыми датами истечения контрактов. Цены исполнении могут быть как одинаковыми, так и разными. Инвестор занимает одну и ту же позицию по всем опционам.
Сумма прибыли покупателя по комбинации стрип составит:
- при цене акции Ра< Е1 - (2 r (Е1 – Ра ) – П;
-
при 
– (П);
- при Ра > Е2 - (Р2 – Е2 – П);
Стратегия стрэп представляет собой комбинацию одного опциона пут и двух опционов колл. Даты истечения контрактов одинаковые, а цены исполнения могут быть как одинаковыми, так и разными. При этом инвестор может занимать как короткую, так и длинную позицию.
Покупатель полагает, что курс акций должен повыситься, тогда его прибыль от комбинации стрэп составит:
- при цене акции Ра < Е-(Е-Ра -П);
- при Ра = Е,- (П);°
- при Ра > Е-(2 r (Ра-Е)-П).
Стратегия спрэд «быка» включает приобретение опциона колл с более низкой ценой исполнения и продажу опциона колл с более высокой ценой исполнения.
Контракты на приобретение и продажу опционов имеют одинаковый срок истечения. Такая стратегия требует от инвестора первоначальных вложений. Это связано с тем, что премия опциона колл с более низкой ценой исполнения всегда больше, чем опциона с более высокой ценой исполнения. Поэтому, когда вкладчик формирует данную стратегию, говорят, что он покупает спрэд.
Спрэд «быка» можно построить, купив опцион пут с более низкой ценой исполнения и продав опцион пут с более высокой ценой исполнения. В таком случае инвестор имеет положительный приток средств в момент создания спрэда. Если вкладчик формирует данную стратегию таким способом, говорят, что он продает спрэд.
При этом инвестор рассчитывает на повышение курса акций. Поскольку возможны и потери, он ограничивает их определенной суммой денег, которая уменьшает возможность выигрыша.
Прибыль по позиции спрэд «быка» составит:
- при цене акции Ра ≤ Е1 - (-П);
- при Е1<Ра<Е2-(Ра- Е2-П);
- при Ра ≥ Е2-(Е2-Е1-П).
Обратный спрэд «быка» строится на основе короткого опциона пут с более низкой ценой исполнения и длинного опциона колл с более высокой ценой исполнения. При таком сочетании премия опциона пут должна быть больше премии опциона колл. В результате инвестор имеет приток финансовых ресурсов. Прибыль по позиции обратный спрэд «быка» составит:
- при цене акции Ра ≤ Е1 - (Et - Ра+ П);
- при Е1 ≤ Ра ≤ Е2 - (+П);
- при Ра>Е2-(Р2-Е2 + П).
Спрэд «бабочка» состоит из опционов с различными ценами исполнения, но одинаковым сроком истечения контрактов. Он строится путем приобретения опциона колл с более низкой ценой исполнения Е1 и опциона колл с высокой ценой исполнения Е2 Если цена акций не намного отклонится от Е2 инвестор может получить небольшую прибыль или понести небольшие потери при существенном росте или падении курса бумаг. Прибыль по позиции спрэд «бабочка»:
- при цене акции Ра ≤ Е1 - (- П);
- при Е1 < Ра ≤ Е2 - (Ра - Е1 - П)
- при Е1<Ра<Е3-(Е3-Р2 - П)
- при Ра>Е3,-(-П),
где E1, E2- соответственно цена исполнения длинного и короткого опционов колл; Е3 - цена исполнения данного опциона колл.
Стратегия спрэд «медведя» представляет собой сочетание длинного опциона колл с более высокой ценой исполнения и короткого с более низкой ценой исполнения. Инвестор прибегает к такой стратегии, когда ожидает понижения курса акций, но одновременно стремится ограничить свои потери в случае его повышения. Поскольку цена длинного опциона колл ниже цены короткого, заключение подобных сделок связано с первоначальным притоком средств к инвестору. Спрэд «медведя» можно сформировать на основе короткого опциона пут с более низкой ценой исполнения и длинного с более высокой ценой исполнения. При этом первоначальные затраты инвестора выше, чем в варианте спрэда. В таком случае говорят, что он покупает спрэд. Прибыль от позиции спрэд «медведя» составит:
- при цене акции Ра ≤ Е1 - (+ П);
- при Е1 < Ра < Е2 - (-(Ра -Е1) + П);
- при Ра ≥ Е2 - (- (Е2-Е1) +П).
Обратный спрэд «медведя» представляет собой сочетание длинного опциона пут с более низкой ценой исполнения и короткого опциона колл с более высокой ценой исполнения.
Прибыль по позиции обратный спрэд «медведя» составит:
- при цене акции Ра< Ех - (Ех - Р + П);
- при Е1<Ра< Е2 -(+П);
- при Ра>Е1 - (2r (Ра- Е) -П)
В начале 1970-х гг. появились фьючерсные сделки, представляющие собой соглашение между двумя сторонами о будущей поставке предмета контракта, которое заключается на фондовой бирже. До недавнего времени фьючерсные сделки по купле-продаже финансовых активов или собственно товаров для поставки в будущем заключались на товарной бирже.
Биржа разрабатывает условия контракта, которые являются стандартными для каждого вида финансовых активов. Контракт по фьючерсным сделкам многократно передается маклерами. Условия контракта стандартизированы по качеству, количеству продукта, времени и месту доставки. Переменной частью контракта является цена, устанавливаемая в момент заключения сделок. Фьючерсные сделки всегда срочные, т. е. заключаются на поставку товаров в один из следующих месяцев, носят спекулятивный характер, могут применяться для страхования от падения или роста цен. Покупатель фьючерсных контрактов обычно рассчитывает получить товар, а продавец не собирается передавать товар покупателю.
Основные признаки фьючерсных сделок:
- фиктивный характер, т. е. осуществление купли-продажи, при которой обмен финансовыми активами практически отсутствует. Это возможно, потому что обязательства сторон могут прекращаться путем обратной операции (хеджирования) с выплатой разницы в ценах;
- обезличенность не только сделок, но и стоимости товара (ценных бумаг), определенное количество которого представляет биржевой контракт;
- ограниченная свобода в выборе срока поставки;
- строгая регламентация условий контракта (фьючерсные сделки являются ликвидными).
В последнее время самыми популярными являются индексные фьючерсные сделки. Они представляют собой договор о купле-продаже гипотетического пакета ценных бумаг, составленного «из акций крупнейших компаний, рыночная цена которых суммируется при исчислении биржевых индексов. Подобные биржи успешно развиваются в Японии, Германии, Испании и ряде других стран.
Фьючерсный контракт - стандартное соглашение между двумя сторонами по условиям будущей поставки и базисному активу, разрешенному биржей к торговле. Купить фьючерсный контракт - это значит взять на себя обязательство принять от биржи первичный актив и, когда наступит срок исполнения контракта, уплатить по нему бирже в соответствии с установленным ею порядком. Продать фьючерсный контракт - это значит принять на себя обязательство поставить (продать) бирже первичный актив, когда наступит срок исполнения контракта, и получить за него от биржи деньги согласно цене продажи данного контракта. При заключении контракта расчетная палата предъявляет к вкладчикам ряд требований. При открытии позиции инвестор обязан внести в качестве залога на счет брокерской компании сумму денег, называемую первоначальной маржей. Счет, на который вносится залог, называется маржевым. Минимальный размер маржи устанавливает расчетная палата на основе прошлого опыта. При формировании фьючерсной цены учитывают расходы, связанные с доставкой и владением активами в течение времени действия контракта.
Покупка актива влечет за собой возникновение упущенной прибыли и расходов, связанных с хранением и страхованием актива, комиссионными сборами, налогами и т. п.
Так, стоимость фьючерсного контракта включает:
где Jg - рыночная цена актива на физическом рынке; Зх - банковский процент по депозитам; Sa -расходы по хранению и страхованию.
Если условия данного уравнения не выполняются, можно совершить арбитражные операции.
Если биржевой актив сам по себе приносит определенный доход (к примеру, дивиденд по акции), то этот доход вычитают из банковского процента по кредиту. Тогда
где t: - число дней до окончания действия фьючерсного контракта; Ja - средний размер дивиденда, в процентах от акции.
Инвестор может занять как длинную, так и короткую позицию по одному и тому же контракту. Таким образом он спекулирует на изменении разницы цен двух контрактов. Разница между двумя фьючерсными ценами для различных сроков поставки называется спрэдом.
Спрэд рассчитывают по формуле
где FA2, FА, - соответственно фьючерсная цена актива А с более отдаленной и с более близкой датами поставки.
В нашей стране финансовые фьючерсные контракты появились сравнительно недавно. До 1970-х гг. они заключались только на сельскохозяйственные товары и естественные ресурсы. В это время на ведущих биржах мира были внедрены финансовые контракты на иностранную валюту (1972 г.), ценные бумаги с фиксированным доходом (1975 г.) и рыночные индексы (1982 г.). Финансовые фьючерсные контракты сложнее других фьючерсных контрактов, в основе оценки которых лежат, как правило, определенные активы.
Первичным (наличным) рынком процентных фьючерсных контрактов является рынок банковских депозитных ставок от трех месяцев до нескольких лет. Депозитные вклады могут быть как в национальной, так и в иностранной валюте. При этом процентные ставки будут различными. Так, процентные ставки по депозитам в иностранной валюте обычно привязывают к ставкам на национальном рынке соответствующей валюты, если имеет место достаточно свободный перелив капиталов между странами.
За последние 10 лет объем операций с процентными фьючерсами увеличился в 14 раз. Причем происходит разрыв между кратко-, средне- и долгосрочными инвестициями. В то же время под воздействием экономических, политических и других факторов возрастает риск потери вложенного капитала и, следовательно, отток инвестиций из одной страны в другую при сокращении долгосрочных кредитов и сделок.
Существует три вида финансовых фьючерсов:
- краткосрочный процентный фьючерсный контракт, в основе которого лежит краткосрочная процентная ставка определенной облигации, выпущенной в обращение со сроком погашения до года;
- долгосрочный процентный фьючерсный контракт, в основе которого лежат, как правило, долгосрочные государственные ценные бумаги со сроком погашения в несколько лет и с фиксированным доходом;
- •валютный фьючерсный контракт - договор купли-продажи определенного вида валюты в конкретный день в будущем по курсу, установленному в момент заключения контракта.
Краткосрочный процентный фьючерсный контракт представляет собой стандартный биржевой договор о купле-продаже краткосрочного процента на базе индексной цены финансового инструмента.
Такой контракт содержит:
- цену фьючерсного контракта, или индекс, равный разности между числом 100 и процентной ставкой;
- стоимость фьючерсного контракта (или цену), установленную биржей;
- минимальное изменение цены контракта на один базисный пункт, измеряемый шагами цены;
- минимальное изменение стоимости контракта (определяется путем умножения его стоимости на минимальное изменение цены и относительное время жизни контракта);
- период поставки (физическая поставка отсутствует). При этом передачи определенной суммы денег из рук в руки не происходит. Если контракт не закрывается сделкой до истечения срока его действия, то в последний торговый день месяца происходит его закрытие по биржевой расчетной цене. Расчеты по контракту осуществляются на следующий рабочий день последнего торгового дня;
- биржевую расчетную цену (трехмесячную ставку на депозиты в соответствующей валюте на наличном рынке в последний рабочий день).
Минимальное изменение цены в контрактах на один базисный пункт (число шагов) определяют по формуле
где F , F2 - фьючерсная цена в моменты t1 и t2
Цену векселя на момент заключения фьючерсного контракта определяют по формуле
где t2 - период времени с момента заключения контракта до погашения векселя; r2 - непрерывно начисленная ставка без риска для периода времени.
Особое внимание необходимо уделить котировке Р фьючерсных цен, приводимой в специальной финансовой прессе.
Чтобы по котировке фьючерсной цены определить расходы инвестора на приобретение векселя, необходимо выполнить обратную операцию:
где 0,25 - коэффициент, характеризующий отношение 90/360, т. е. срок погашения векселя.
Долгосрочные процентные фьючерсы - это стандартные фьючерсные контракты, в основе которых лежат долгосрочные, как правило государственные, ценные бумаги (облигации, обязательства), выпущенные в обращение со сроком погашения в несколько лет (обычно 10 и более), с фиксированным доходом.
Долгосрочный фьючерсный контракт содержит:
- цену фьючерсного контракта в процентах от номинальной стоимости облигации, ценной бумаги, лежащей в ее основе;
- размер (стоимость) контракта, включающий номинальную стоимость ценных бумаг, разрешенных к поставке;
- период, на который заключается контракт (обычно три месяца);
- поставку по контракту (как правило, это физическая поставка ценной бумаги, не ликвидированной до конца срока действия контракта). Поставка производится отбираемыми биржей ценными бумагами, у которых выплата номинала начинается через определенное число периодов времени (кварталов) от установленной даты с соответствующей купонной ставкой.
[119] В 1973 г. американскими профессорами Фишером Блэком и Майроном Шоулзом была опубликована статья, в которой авторы предлагали расчет стоимости опциона колл при большом числе возможных стоимостей актива (больше, чем 2).
| Предыдущая |